“决定胜负的关键手将不止于资本。”

本文为元气资本第61篇原创文章

分析师）宁泊为

核心内容

1、乳业并购，拼的是资本吗？

2、真正适合当下市场的产品策略是什么？

3、低温奶市场的未来增量是什么？

半年以前，元气资本曾在《新白色战场：乳品的增量不止于妙可蓝多》中提出，低温巴氏奶会是未来乳业市场的重要增量之一。

此结论受两个维度的因素支撑：一是常温奶的增速放缓（据Wind数据:常温奶5年CAGR低于4%），致使价格体系即将被打破，传统乳企需要通过布局更具利润空间与增长的赛道来调整整体产品结构；二是低温巴氏奶的定价约为常温奶的3-4倍，但两者原料成本却几乎没什么差别，主要壁垒其实集中在物流成本上。随着全国冷链运输体系加速完善，具有规模优势的公司将在竞争中不断降低供应链成本，如此一来，区域型龙头必将面临全国型龙头的“挤压”。

不难判断，低温奶定然是又一个“巨头的狩猎场”。在疫情的催化下，生鲜市场的快速发展驱动了冷链运输的成熟，新一轮乳业并购大潮的机会已经来临。

根据中国产业信息网数据，低温奶市场中光明乳业（.SH）、三元股份（.SH）、新乳业（.SZ）位列三甲，CR5低于40%，大量地区型中小规模的乳业依旧充斥着这个市场，格局仍然未定，在增量的背景下，龙头乳企将利用一桩桩并购打破奶源与消费市场分散的现状。

与高举高打、抢占奶源的常温奶市场策略不同的是，低温奶市场的核心策略一定是利用并购逐渐扩大销售半径，如此一来，决定胜负的关键手将不止于“资本”，还有相关业务的经营能力、兼并收购的资源整合能力、投后管理能力等等。而在这些方面，规模更大的全国型乳企并不见得较区域型乳企那般可以“灵活”地调整策略，反而对于被并购的乳企而言选择与区域型乳企合作，可以避免被完全“吞噬”。

中国乳业并购史中的新希望

新希望集团由刘永好于年创建，是希望集团下属四个集团中经营领域最为广泛的集团。农业是新希望的传统核心业务，核心战略是以饲料及其上下游产品为主导形成大农业产业链。但随着年饲料业务进入成熟发展阶段后，行情进入微利时代，因此新希望的策略转变为多元化发展。

抛开金融、房产等非相关产业，乳业进入新希望集团的视野——年中国乳业进入飞速发展期，乳业作为饲料的下游相关产业，在当时是普遍认知里的朝阳产业。而新希望介入乳业，则源于一次偶然的收购行为。

年10月，新希望在为一笔配股募集资金寻找项目的时候，接触到了四川洪雅的阳平乳业。在与该公司接触的过程中，新希望逐渐被乳业的高利润率（Wind数据显示,年行业平均毛利率26.91%）与高成长性所吸引。

在后来的一次新闻发布会上，新希望发言人称：“投资乳业对公司资产保值增值具有重大意义，将带给公司持续、稳定的经济效益。更重要的是，还可极大地改善公司的产品结构和产业结构，加速构筑公司大农业产业化的事业平台。”

于是，在资本的推动下，这场收购谈判仅仅进行了两周，新希望便以总计万元收购了四川阳平乳业60%的股份，正式进军乳品市场。

新希望很快尝到了“甜头”，紧接着在年3月，召开了一次董事大会。会议上公司将乳业定义为做大做好农业产业化的重大战略事项。定下以“新思路、大投入、高起点”的原则来发展新希望乳业，预计用一年左右的时间，通过合资合作、资产重组、增资扩股等手段完成第一个乳业产业群（5-8家乳品企业）的构建目标。

值得一提的是，这个时期也是乳品市场极为动荡的时期，伊利、蒙牛、光明、三元等公司纷纷开展并购策略，第一波并购大潮就这样浩浩荡荡地展开了。在此期间，新乳业在全国范围内进行了12起并购，总耗资4亿多元，作为“新生者“引起了国内资本市场及乳品行业的众多